视频课程

实战应用
理论/心态风控/期货期权
技术指标/K线图
公司与行业/基本面

最新文章

  1. 股票培训
    (1462 次阅读)
  2. 今天,提个醒!
    (202 次阅读)
  3. 超过25倍的业绩增长!
    (160 次阅读)
  4. “狼来了” ,第1次
    (81 次阅读)
  5. 3天6倍
    (151 次阅读)
  6. 彩蛋揭晓了
    (99 次阅读)
  7. 巨震深V,然后。。。
    (80 次阅读)
  8. 被利润烫伤。。
    (138 次阅读)
  9. 接着奏乐,接着舞
    (101 次阅读)
  10. 比券商还猛!
    (112 次阅读)

今年会是个大年

人次阅读 #打印

我们之前讨论过二师兄,最近有一家龙头公司虽然在2019年差不多上涨了接近三倍,并且年后继续延续上涨态势,又上涨了40%,但是还是再被很多人研究。
一个典型的周期型公司,为什么在一轮大上涨后,还继续被关注,表现的特别反常,这家公司就叫牧原股份。
市场上有人说牧原股份是周期股里面的成长股(注意,这是要研究的问题,不是结论),到底是不是这样,我们就来仔细研究研究。
今年其实很多时候股票的价格涨得太高了,对于价值投资的投资者来说,容易失去研究的动力(因为心理暗示我不会买,研究就是浪费精力)。
但是,研究这类公司往往会有很大的收获,因为上涨的公司,大多有上涨的原因,通过对这样公司的研究,可以增加自己研究能力,对于下次发现这样的公司是非常有帮助的。
此外,很多人更熟悉养猪里面的另一个企业,温氏股份,因为温氏从体量上更大。值得注意的是,温氏从去年下半年开始至今已经跌去了30%,而从营收角度,2019年温氏是牧原的3倍,利润温氏是牧原的2倍(温氏除了养猪,还有其它类的养殖和业务,本文并不展开做详细对比)。时至今日,温氏的市值大概1400亿,而牧原是2800亿,这真是个有趣的问题!
这更让我有了研究的动力。
以前开玩笑都说:我没吃过猪肉,还没有看过猪跑吗?
随着城镇化和养殖专业化,现在对很多人来说是:我吃过猪肉,但还真没有看过猪跑!
所以在进入都具体的公司分析之前,我们先说一说大的背景和养猪的一点点基础知识,当然本文的重点,其实是在第三部分。以往我们比较注重看企业的三张表,但是周期性行业的公司,我们除了看三张表之外,更多的是需要理解行业的特质,因为公司股价的走势往往受到行业的影响更大一些。
接下来,我们就依次展开。

我们先从供需关系、价格波动、行业格局和商业模式这几个方面了解下猪肉行业及龙头公司概况。
1、供需关系:
对于我们大部分人来说,都是会吃肉的,肉类是我们补充蛋白的重要来源。
从肉类消费的情况来说,2018年的数据比较有代表性,这一年中国肉类的消费量为8829万吨。从生产量来说,中国全年的肉类生产8517万吨(100%),其中生产猪肉5404万吨(63.5%),生产鸡肉1153万吨(13.5%),生产牛肉644万吨(7.6%),生产羊肉475万吨(5.6%),还有10%左右的给到了其它类型的肉,如鸭肉、鹅肉等等。
我们看到,生产量小于消费量,缺口就是靠进口来弥补。中国消费的猪肉大约占全球的50%,肉类消费大约占全球28%,就是说中国人吃猪肉肉类占比远远高于中国以外的国家。
关于猪肉的进口和消费量,2018年中国进口156万吨猪肉,总消费量5539万吨,另外还有极少的出口。在相对比较温和的价格时期,进出口占比非常小。这些数据可能不是很直观,我们换一个直观的说法:2018年中国生猪出栏69382万头(大约7亿头不到一点),中国有14亿人口,人均算下来2个人吃了一头猪,人均消费大约40公斤猪肉。
人均消费40公斤猪肉*14亿人口*猪肉价格,很容易算总市场规模,万亿级别,大家也听说过互联网大佬要养猪,做地产的要养猪,也间接的说明了市场之大。
对于养猪企业,大概在100-110公斤时候出栏(出栏的意思就是把生龙活虎的二师兄变成肉的过程);当然,不同品种的会略有不同,有些品种的猪出栏体重更高一些,主要取决于品种和市场情况。
出栏体重背后的逻辑是:猪是吃饲料成长,但是成长速度随着体重的变化而变化,猪有一个最佳的生长速度,随着体重的增加,超过一定体重后增加同样的重量需要更多的饲料,那么这个时候养殖企业需要计算某个时点是最好的出栏体重。我们刚刚提到中国每年大概2个人吃掉一头猪,人均消费40公斤,2个人消费掉大概80公斤肉,加上肉以外的重量就是一头猪的整个体重,那么这两个数据也是比较匹配的。
基于中国猪肉的进出口量相对总量较小,所以下面我们分析的时候,可以大致理解为出栏量约等于消费量。
中国在过去几年对猪肉的消费量相对来说基本稳定,为什么刚刚的讨论选取了2018年的数字,因为2019年出现了非常罕见的非洲猪瘟。下图列举了过去六年的生猪出栏量数据,我们发现之前的数据相对平稳,但2019年的出栏量数据骤降,由于供给量下降了20%,所以肉价暴涨一倍多,也就我们经常听到说“吃不起肉”了。
注:来源于《国民经济和社会发展统计公报》
2014-2018的数据非常稳定,这就说明中国的猪肉需求总量非常的稳定。有人可能会想,中国还在发展,这个数字是不是会增加呢?目前来看,这个数字还是比较稳定的,即使增加,也会是非常缓慢,所以可以理解为需求端量固定。
需求量稳定是我们后面会反复提到,也是我们分析的一个重要输入量。
2、价格波动:
我们说猪是周期性行业,周期性行业的特征就是产品价格呈周期性波动的,产品的市场价格是企业赢利的基础。产品价格形成的基础是供求关系,而不是成本,成本只是产品最低价的稳定器,但不是决定的基础。
所以对于猪周期,由于需求端量固定,当供给端产生波动时,就带来了价格的波动,下面的图标来源于温氏股份2019年的财报(最终来源于新牧网)。
注:该价格也是我们在市场上买到肉的价格,和后面的活猪价格是不同的概念
我们可以看到猪肉的价格走势,2013年开始有波动,到2018年底为止整个波动还不是特别大,但是2019年价格几乎是过去的两到三倍,这个是史无前例的。
这个现象,对我们看2019年的利润有非常重要的意义。
3、行业格局:
养猪难吗?从历史来看,中国人养猪有千年历史,从古代就开始了,说明“养猪”本身不难。
但是难的是规模化,小规模的养殖场对于市场抵御能力较差,随着大的养殖场越来越精细化,如果要参与市场化竞争,在选种、育种、养殖、销售等各个方面都需要做到科学化,这对于小养殖场越来越难。
每次遇到危机,都会淘汰掉一批养殖场,所以大的养殖场越来越大,小的养殖场数目越来越少,下图是养殖场数目的变化图。
注:来源于温氏股份2019年年报
左图中我们可以看到年出栏量在1-499头的养殖场数目逐渐减少,而高于500头年出栏量的养殖场数目越来越大;右图中我们看到超过5万头的规模养殖场数目增加速度也很快。我们还记得前面说的,需求端量相对较为固定,所以大的养殖场增加,自然就挤掉了小的养殖场。
4、商业模式:
对于养猪的上市公司,总的来说有两种模式,一种是温氏股份模式,一种是牧原股份模式。当然还有其它模式,不过其它模式基本也是这两种模式的变种,恰巧这两种模式又是A股中最大的猪养殖企业,所以我们就简单说一下两种模式。
温氏股份模式:简单来说温氏公司提供种苗、饲料,委托农户或者农场养殖,农户或农场提供基础设施、人力,并完成养殖过程,猪达到成熟期后,公司以签订的合同价收购,并出售至市场。
牧原股份模式:公司自己包揽一切,即自己提供种苗、饲料,公司出资金建设养殖场、公司招聘人员进行养殖,然后出售至市场。
从上面的信息比较容易推出:温氏股份相比牧原股份来说资产更轻,因为有部分的资产有农户或者农场养殖户承担;牧原的资产更重,但是管控力度可以做到更深次;相比温氏股份是合作的模式,牧原可以高度标准化自己的养殖,在执行力度上也可以做到更好一些。

我们做一个表格做简单对比:
这是牧原员工数量及过去年度增长情况:
这是温氏员工数量及过去年度增长情况:
真是非常的巧,两家公司的员工数量在2019年几乎相等。但是看过去几年人员增长柱状图,我们发现牧原是高速增长,但温氏几乎没有太大变化,而且在2019年,牧原的人数已经赶上了温氏。
这里可以留个思考:如果基于这些数据,再看看牧原和温氏的股价走势,是不是股价某种意义上反应了基本面?当然我们还需要继续研究。
接下来我们主要是以牧原股份的财务信息为主线,以资产负债表、利润表(财务摘要形式)和现金流量表的顺序来分析。
如前面提到,不像消费类公司可以直接基于三张表做估值,周期性行业里三张表对于估值的直接贡献意义有限,周期股更多是需要看在周期的什么阶段。所以今天我们看三张表主要是看风险,不会过多展开讨论。
1、资产负债表:
以下是牧原2019年的资产负债表,以绝对金额(亿元)和百分比(占总资产的百分比)两种形式呈现:
注:隐藏了百分比占比<5%的科目,简单加总不等于总值或者100%。
从资产负债表里面可以看见,总体还是非常健康,负债率40%,有息负债率更低,其中有两项非常的显眼,表中也标注成了黄色,就是固定资产和在建工程的对比。
前面提到,牧原的模式是整个养殖过程都由公司完成,那么在建工程的养殖场就是增加出栏量的基本保障,我们看到在建工程占比非常高,接近一半,可以看出公司的确还在高速投资扩张中。
2、利润表/财务摘要:
我们还是以财务摘要的形式来分析:

我们看到,过去六年的营收增长非常的不错,但是利润及其不稳定,比如2019年赚的钱是过去五年的总和。大家都深有体会的是,去年猪肉价格非常高,还记得前面的那个猪肉价格图吗?去年的价格超过了往年的2倍,所以造就了牧原2019年非常赚钱。
营收反应了公司的增长,利润反应了市场周期,也反映了公司的盈利能力。因为竞争力好的公司,在市场最差的时候能做到不亏钱,当市场好的时候能够赚很多的钱,说明公司的管理能力和盈利能力非常好,牧原就是这样的公司。

3、现金流量表:
以下是过去六年的现金流指标:
因为牧原股份属于农业,农业可以享受免交增值税,所以公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入=100%,意味着现金流不错。
所以,从资产负债表、利润表和现金流量表,我们看出来牧原还是非常不错的公司。
但是毕竟猪是在一个周期行业里,三张表能够反映的是公司有没有风险、过往的盈利状况,但是对于这个周期股能不能投资,是不能直接通过看三张表得出结论的。
一个行业之所以成为周期性行业,就是因为前面利润表里看到的,行业内公司的利润波动非常大。当价格上涨,行业内的公司都很赚钱,与之相对应的,股价随之上升;但是随着价格上升,更多公司参与进来,所以导致价格逐渐回落,盈利能力降低,然后便是股价下跌。
甚至对于有些周期性行业,由于有重资产属性,所以刚刚提到的“更多公司参与”还会导致供给量过高,产品价格甚至会跌至成本以下,使得整个行业亏损。

我们前面大概谈了行业情况,也具体看了公司的历史财务信息,下面需要对公司的未来做一个判断。
1、长期判断:
有人说牧原是周期成长股,里面包含了两层意思,一个是周期股、一个是成长股。我想,养猪是跑不开猪周期的,但是是不是成长股,这个是需要研究的。
我们先看一下过去几年牧原的出栏量:
从上面的图中可以看出,过去几年,牧原出栏量基本都是以两位数的增长率增长,2017年甚至以三位数的增长率增长,2019年因为非洲猪瘟,导致出栏量下降。
在2020年发布的2019年财报中,管理层给出的计划是:2020年,公司计划出栏生猪1750万头至2000万头。
牧原每一年的财报都会给出下一年的经营计划,我们看看过去几年每年财报中给出的经营计划和完成情况:
目前来看,牧原股份对于经营计划完成的都非常不错,过去六年除了2019年因为疫情没有完成出栏量,其它都完成了。当然2019年整个行业都没有完成出栏量,但是由于量跌价升,利润反而更高了。
细心的朋友可能会看到,这张表里2015年完成的出栏量和上面一张图里的数字(191.9万头)不一样,下图是2015年财报公司给出的解释,大家自己体会。

所以从目前的来看,几乎每年管理层给出的经营计划是比较可信的,且根据以往经验,一般会达到管理层给出的下限。
那么假设2020年也是如此,即大概有1750万头出栏量,那么从2015年到2020年,5年时间出栏量增长了大概9倍,这个增速非常的高,复合增长率达到53%。
基于过去的增速,我们可以预期未来几年,牧原也会持续比较高的增长的。当然目前公开资料显示只会给出下一年的计划出栏量,我想公司管理层对于未来三年、五年的目标应该也是有的。我们根据过往几年的增长率,并假设2020年新的基数是1750万头的出栏量,测算一下未来5年的出栏量:

根据上表,我们看到,如果保持50%的增长率,2025出栏量大概在1.3亿头,如果是30%的增长率,2025大概出栏量为6500万头,如果取中位数40%的增长率,大概在2020年的出栏量为9400万头,即接近一亿。
现在整个中国的猪需求量大概在7亿头,所以想牧原达到1.3亿头的可能性不太大,比较乐观的估计,一亿的出货量可以作为上限,这样市场占有率大概在13%。
很多人可能会说,公司会以这么高的速度增长吗?其实一个公司的增长取决于两方面,一个是管理层的意愿(will),一个是实际条件是否允许。我是这样看的,不管未来的价格是什么走势,牧原都会增加投资并扩充产能。
其实不仅仅牧原会这么做,温氏也会这么做,有志向在猪养殖行业做出点业绩的都会这么做,我认为两个原因,观点仅供参考:
第一个原因,养猪行业的行业集中度会上升。这在成熟市场已经发生,小的养殖场在历次危机中逐渐被淘汰出局(或者被并购),空出来的量都会有大的养殖场来填补,大的养殖场产能逐渐上升,是每个行业都在经历的过程(客观现象)。
第二个原因,我们设想一下大股东的想法(因为自己不是大股东,所以是推测),这其实是个博弈论的内容。在周期性行业里,大家都知道如果每个人都扩张产能,最终是产量过剩,价格下跌,大家都不赚钱甚至亏钱,那为什么大家知道扩产后不赚钱但还是在继续扩张产能?原因很简单:如果自己扩张产能,最终会经历U型的盈利状况,就是今年盈利好,扩张产能,然后价格下跌,明年盈利不好,但是后年的盈利会变化好,因为后年盈利周期来了,我有很大的产能,我就赚钱;如果今天赚钱但是我不扩张产能,我的盈利会经历L型,就是今年好,明年不好,但是后年也不好,因为后年猪周期又来了,我没有产能,别人赚钱,我不赚钱。
我认为把自己放到大股东角度得出的结论,才是大养殖场扩张产能的根本原因。最终的结论是,大家一定都会增加产能,大家都增加产能的结果就是供大于求,然后大家一块亏钱,紧接着是小厂倒闭。
我们认为,以上就是过往周期根源,也是未来周期的根源。
牧原股份的过去这一波走势是周期股的上升期+成长股的上升期两者叠加,所以表现出了非常高的涨幅。接下来可能周期的波是慢慢褪去甚至下跌,只剩下增长的波,两者叠加后,能够走出什么走势,是上是下,取决于每个人对于成长的判断和周期的判断。
而温氏的走势体现了周期股的特征。温氏股份在本文并没有做分析,但是如果记得最开始的温氏的员工数量变化趋势,就知道温氏并没有太大的增长,所以大家对于未来的增长预期也就低了很多。但是这并不代表温氏没有增长的计划,现在温氏看到了牧原的强劲增长之后,也做出反应,下面的一段话是来自温氏股份2019的年报:
摘自:2019年温氏股份年报
根据上面的数据可以看出,温氏也有非常高的增长计划。在成熟市场,一般单一公司的出栏量都能够达到市场10%以上的占有率,所以温氏和牧原都在盯着这块市场。
目前来看:
温氏股份在2019年肉猪出栏量1851.66万头,占整个行业3.4%;
牧原股份在2019年肉猪出栏量1025.33万头,占整个行业1.9%。
所以整个行业的整合还有很长的路要走。

2、短期判断:
我们说完了长期,我们再说一下短期,毕竟还是在周期性行业里,我们需要看一下接下来一年的利润情况。
公式一:盈利=销量*价格-成本。
我们需要测算一下养猪的成本,以下是牧原股份过去几年的数据:
上表里计算的逻辑是用营业成本/出栏量,这两个数字在财报中都有披露,我们只需要简单相除再做一个平均数即可。我们看到每头猪的大概生产成本是1100元,如果按照100公斤为出栏时体重,大概成本为11元/公斤,当然这个数字是有波动的,但是波动一般不大。


公式二:毛利=每公斤出售价-每公斤成本价
所以在2019年最高峰的时候,一公斤活猪售价达到35元,但是成本大概11元,所以一公斤活猪的毛利达到了24元,如果一头猪按100公斤算,也就是卖一头猪毛利高达2400元。
当然这是最高峰时候的情况,2019年一年的平均毛利率为35.59%。
我们假设2020年的活猪均价大概在25元(猜测数字,不是真实数字),我们测算一下:
牧原股份的毛利=(25元/公斤-11元/公斤)*100公斤*1750万头=245亿元。
然后刨除掉费用就是利润,该数字可能会高于2019年整个的销售额。
当然,这里面的数字都是包含了很多的假设,可以很高,可以很低,取决于每个人的判断,各券商研究员给出的盈利预测也都相差较多,我们这里就不给出具体估值了。
但是很明显,我们觉得2020对于牧原来说是一个大年。
以上内容是抛砖引玉,牧原一直是关注度非常高的公司,属于众口难调型,希望大家根据这些信息,可以加上自己的判断,估算一下你眼中的牧原前途如何。
今天就先聊到这里了,这篇文章我们花了假期比较多的时间,用6600多字给大家较为详细地分享了养猪行业和牧原股份的情况。

标签:

上一篇:外围大跌,明早就有坑
下一篇:几件大事!

作者:生鱼片@股民网校 修订于2020-06-29
股民网校,专业的股票期货投资在线学习平台。
期望系统学习并快速成长为股票期货投资高手,您可参加最近一期的 培训课程
或者开通 VIP课程 服务,直接在网上学习;
想要获得投资建议,可以开通 金牌智选 服务;
股民网校版权所有,转载请注明出处。

    联系我们
  • 客服微信:234873121
  • 客服电话:186-0217-9523
  • 商务合作:uqiao123@163.com
股民网校微信
©始于2013年9 月 股民网校版权所有 | GMT+8, 2020-07-15
股民网校公众号
客服微信